IBOR Sunset

Zum 1. Januar 2022 greifen die neuen Benchmark-Regularien der Europäischen Union (BMR). Ab diesem Zeitpunkt dürfen Neugeschäfte, ohne weitgehende Nachbesserung der derzeitigen Quotierungs-Methodik, nicht mehr auf den EONIA referenzieren. Für die zu diesem Zeitpunkt bestehenden referenzzinssatzgebundenen Geschäfte besteht die Unsicherheit, ob der Referenzzinssatz bis Laufzeitende weiterhin täglich quotiert wird und wie für diese Fälle eine sichere Rechtslage geschaffen werden kann.

Ebenso wurden in anderen Ländern risikofreie Referenzzinssätze eingeführt, die in den nächsten Jahren die etablierten Referenzzinssätze (wie den LIBOR) verdrängen sollen. So wurden in den USA der SOFR und in der Schweiz der SARON eingeführt, sowie in Großbritannien der SONIA reformiert.

“For firms who are not yet aware, not yet engaged, and without plans to address their LIBOR-related dependencies, I warn you again of the risks.” - Andrew Bailey, FCA.

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Auslöser

Der im September 2012 öffentlich bekannt gewordene LIBOR-Manipulationsskandal hat das Financial Stability Board veranlasst die Benchmark-Regularien zu ändern. International wurden diese Änderungen bereits weitgehend initiiert. Gemeinsam mit der IOSCO entwickelten daraufhin auch die EBA und die ESMA neue Prinzipien für die Methodik der Berechnung von Benchmarks in der EU (BMR). 

Berechnung von Benchmarks in der EU (BMR)


€STR als Nachfolger des EONIA

Im September 2018 wurde als Nachfolger des EONIA die Euro Short-Term Rate (€STR) von der Private Sector Working Group on Euro Risk-Free Rates bestimmt, die ab Oktober 2019 täglich verfügbar sein wird. Der €STR wird aus den aktuellen Einzel-Transaktionen in EUR im Rahmen des täglichen EZB Money Market Statistical Reporting ermittelt und am folgenden TARGET2-Tag um 09:00 MEZ veröffentlicht. Details zur Berechnungsmethode finden Sie hier. Auf dem €STR basierende Derivate wie Futures oder Swaps werden frühestens ab Ende 2019 quotiert und gehandelt werden.

Als Orientierung zu den zu erwartenden Verschiebungen zwischen EONIA und €STR dient der Pre-€STR, der als Prototyp schon periodisch veröffentlicht wird. Details zur Berechnungsmethode finden Sie hier. Die grundlegenden Unterschiede in der Berechnungsmethode führen zu einem fixierten, von der EZB berechneten Spread von 8,5 Basispunkten zwischen EONIA und €STR. Abgesehen von möglichen – wenn auch unwahrscheinlichen – Änderungen in der Berechnungsmethodik des €STR unterscheidet sich der Pre-€STR vom €STR dadurch, dass er auf endgültigen Daten basiert, die bereits etwaige Änderungen in Form von Streichungen, Korrekturen und Ergänzungen enthalten. Der €STR hingegen wird als Berechnungsgrundlage nur jene Daten enthalten, die bis zur Frist um 7:00 MEZ des entsprechenden TARGET2-Tags eingereicht wurden.

Historische Entwicklung des Pre-€STR 
Abbildung 2. Historische Entwicklung des Pre-€STR seit März 2017 (Quelle: EZB)

 

Details zur €STR-Umstellung

Wie die Umstellung von EONIA auf €STR im Detail funktionieren wird, ist noch nicht endgültig geklärt. Eine Vielzahl von Maßstäben muss gegeneinander aufgewogen werden, wie etwa

  • rechtliche Risiken, da ungewiss ist, wie mit Altverträgen, die EONIA referenzieren, verfahren werden soll,
  • ein reibungsloser und effektiver Transfer von Liquidität, damit es nicht zu einer Fragmentierung zwischen EONIA und €STR kommt, sowie
  • ökonomische Risiken, die durch einen potenziellen Marktwerttransfer, bedingt durch den durchschnittlich neun Basispunkte betragenden Unterschied zwischen EONIA und €STR, entstehen.

Die Working Group hat im Dezember 2018 einen Bericht veröffentlicht, der verschiedene Übergangspfade analysiert und einen konkreten Pfad empfiehlt.

Der von der Working Group empfohlene Übergangspfad ist der „Recalibration Approach“. In diesem wird die Berechnungsmethodik des EONIA weiterentwickelt und ab einem bestimmten Datum abhängig von der des €STR sein. Dadurch werden die OIS-Kurven der beiden Referenzzinssätze parallel sein und sich nur durch einen fixen Spread unterscheiden. Um den Marktwerttransfer möglichst gering zu halten, wird der Spread dem durchschnittlichen Spread über einen Beobachtungszeitraum von zumindest 12 Monaten entsprechen, wobei mittels eines Trimmungsmechanismus nur Werte zwischen dem 15 %- und dem 85 %-Quantil zur Berechnung herangezogen werden. Überdies empfiehlt die Working Group die parallele Publikation von EONIA und €STR bis Ende 2021, um den Marktteilnehmern einerseits ausreichend Zeit, andererseits aber auch einen Anreiz zur Umstellung zu geben. Die diesbezüglich notwendige Zustimmung des Europäischen Parlaments steht noch aus. Schlussendlich wird von der Working Group eine einfache Diskontierung empfohlen.

Zudem führt die parallele Publikation des EONIA und des €STR beim „Recalibration Approach“ dazu, dass auch der EONIA ab Oktober 2019 am folgenden TARGET2-Tag, zeitgleich mit dem €STR, publiziert werden wird. Diese Umstellung sollte sowohl in den Zinsfestsetzungsprozessen als auch in den Schnittstellen und Systemen beachtet werden. Das erfordert eine taggenaue Migration zum Zeitpunkt der Umstellung.

Die SKS Group erachtet es als wahrscheinlich, dass das EMMI und das Europäische Parlament den Empfehlungen der Working Group folgen werden.


Auch EURIBOR ist in Gefahr

Gleichzeitig arbeitet das EMMI an einer transaktionsbasierten Hybrid-Methodik, um die EURIBOR-Sätze gemäß den Benchmark-Prinzipien auch nach 2022 verfügbar zu machen. Ob diese Methodik den Ansprüchen der BMR genügt, wird sich erst im Laufe des Jahres 2019 erweisen. Als Fallback wird in einer Working Group der EZB eine laufzeitbasierte Version des €STR erarbeitet. Ein Scheitern der EURIBOR-Hybrid-Methodik hätte €STR-basierte Tenor-Laufzeiten von 1 bis 12 Monaten zur Folge.

 

Herausforderungen des IBOR Sunsets

Die bevorstehende Umstellung auf risikofreie Referenzzinssätze stellt nahezu alle Bereiche der Bank vor große Herausforderungen:

  • Treasury und ALM müssen die Auswirkungen der Umstellung auf das Zins- und Liquiditäts-Risikomanagement steuern, beispielsweise sind Anpassungen im Funds Transfer Pricing vorzunehmen sowie das Hedging und das Hedge Accounting anzupassen.
  • Aus Sicht des Risiko-Controllings sind die Auswirkungen auf die Risikomessung und -limitierung abzuschätzen.
  • Rechts- und Compliance-Bereiche müssen evaluieren, was mit indexgebundenen Alt- und Neuverträgen ohne Fallback-Klausel passiert.
  • Die IT muss Systeme, Schnittstellen und Data Warehouses anpassen.

Bereits zum Zeitpunkt der €STR-Einführung wird die Veröffentlichung des EONIAs von T+0 auf T+1 umgestellt. Spätestens bis dahin müssen Institute fit für den €STR sein.

 

Fazit

Es ist Zeit zu handeln.